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老白干:并购协同效应显现 次高端继续发力

收藏 评论 发布时间:2018-10-30 来源:方正证券 薛玉虎 余驰

事件描述

公司发布三季报,前三季营收24.3 亿,同比增40.6%,归母净利2.44 亿,同比增109.2%,EPS0.38 元;其中Q3 收入9.7 亿,同比增56.2%,归母净利9785 万,同比增41.4%。

图片来自网络

核心观点

1、产品结构提升,净利率持续恢复,现金流大幅改善:三季报延续中报趋势,若扣除丰联酒业并表影响,预计公司本部前三季仍保持正增长态势,在会计准则变更、费用结构调整以及去低端化过程中已属不易,Q3 末预收款8.1 亿,同比/环比分别+1.4亿/+1.7 亿,真实销售表现更好,后续潜力较大;分产品看,高/中/低档酒分别+56.4%/+69.3%/+28.3%,预计十八酒坊十五年、二十年等300 元次高端价位继续保持50%以上高速增长,次高端带动产品结构改善的逻辑持续兑现;销售费用率减少3.2pcts至27.7%,继续处于下行通道,净利率继续维持两位数;公司回款情况良好,Q3销售收现/经营净现金流分别+38.7%/+185.6%至11.4 亿/4.5 亿。

2、协同效应初步显现,未来成长空间大:近几年公司逐步收缩战线,聚焦于省内市场整合,在高举高打提升品牌形象的同时,着力优化费用结构、培育次高端,从今年报表情况看,效果已经有所体现;另外,并购丰联酒业之后,公司短期更注重于与板城在省内市场的协同互补,最新渠道反馈,板城今年整体收入规模(销售口径)将达到10 亿以上,增幅在60%左右,因此我们判断公司年初提出的“5 年冲25 亿”的目标有望提前实现,未来双方通过产品、价格、渠道的资源共享,从南北区域向冀中辐射,收入利润规模还有很大的提升空间。

3、次高端扩容趋势确定,区域龙头将持续受益:目前主流价位上移带来的300 元价位扩容已基本成为行业共识,也是增长最确定、增速最快的价格带,老白干酒作为河北省区域龙头,此前一直受到公司体制和竞争格局压制,通过国改以及并购之后,公司解决了此前的几大压制因素,未来两年公司净利率将逐步回归至行业正常水平,同时强强联手后也有望改善省内格局,提高市占率,在规模与盈利水平上再上一个台阶。

4、盈利预测与评级:由于丰联酒业只并表2-4 三个季度,所以对此前预测进行调整,预计18-20 年EPS 为0.58/0.98/1.38 元,对应PE25/15/10 倍,继续强烈推荐。

5、风险提示:1)经济增速下降抑制行业需求;2)宏观经济波动导致茅台五粮液高端白酒价格下行,挤压次高端价位需求;3)并购公司经营基本面不达预期;4)食品安全风险。

编辑:左岸
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